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為什么說人民幣匯率窄幅波動為宜
“不提出任何愚昧之詞！睘榱藘冬F(xiàn)這一承諾，美國斯坦福大學教授、當代金融發(fā)展理論奠基人之一的羅納得·麥金農Ronald I.Mckinnon似乎總是說著“逆耳”之言：
他長期為國際貨幣基金組織、世界銀行、亞洲發(fā)展銀行等機構提供貨幣政策和經濟金融發(fā)展的專業(yè)咨詢，但仍毫不諱言：世行近期一份報告中對美元貶值的表述，有可能使發(fā)展中國家遭受經濟損失。
2003年10月，美國財長斯諾一行訪華，并希望中國政府能夠讓人民幣升值。然而，隨行的麥金農卻“煞風景”表示，這個政策是不對的。
2004年6月，麥金農在中國人民大學演講時，又直言對美國經濟政策的不滿。他認為，中國2004年的經濟過熱是美國造成的，是華盛頓的政策造成的。
2005年4月8日，北京國際俱樂部飯店，麥金農在接受《21世紀經濟報道》專訪時指出，在人民幣是否升值的問題上，中國政府已經陷入了“進退兩難”的境地。一個最合適的政策是：維持現(xiàn)有8.28兌1美元的中心匯率不變，并將匯率浮動區(qū)間擴大到2%。
同一天，在由巴克萊資本舉辦的“2005年北京外匯論壇”上，巴克萊資本執(zhí)行董事、亞洲及全球新興市場研究部主管桑博倫也表達了相似看法，“我們預計今年年中，人民幣匯率將實行初步調整，美元對人民幣匯率的波動幅度將從目前的＋／-0.3%擴大到＋／-5%！
最合適的政策：浮動區(qū)間為2%
《21世紀》：為了保持匯率穩(wěn)定，中國央行不得不持續(xù)、大量地買入美國國庫券和其他美元資產。同時，為防止貨幣供給量增長過快，央行又不得不對迅速增長的基礎貨幣進行對沖。如此周而復始地買進賣出，國家外匯儲備與國內經濟有一定壓力。在你看來，怎樣才能緩解這種壓力？
麥金農：我想說的第一點是，中國已經陷入了一種進退兩難的境地，而且，要擺脫這種處境非常困難。一方面，出于壓力，如果中國政府真的提高人民幣匯率，這就意味著，國內經濟增長速度會受到很大影響，可能導致通貨緊縮，這就是代價。但另一方面，如果中國政府任憑外匯儲備進一步增加，就會引起外國人的極大抱怨。作為反擊，他們可能會對中國的貿易采取限制性措施，這對中國也有很大的影響。所以說，中國已經陷入了進退兩難的境地。中國唯一的辦法就是要學會，如何在這種處境中生存下去。
我能想到的最好辦法，或者說是戰(zhàn)略吧，就是現(xiàn)有的、人民幣兌美元8.28的中心匯率可以保持相當長時間不作改變。同時，由于目前人民幣匯率的浮動區(qū)間非常窄，單向浮動幅度為0.3%，雙向是0.6%。我的建議是可以稍稍擴大上下的浮動區(qū)間，上下各為1%，加起來便是上下浮動2%。然后，央行可以更多地采取對沖措施，比如說進一步發(fā)放央行票據，以緩和升值壓力。
《21世紀》：你為什么認為人民幣匯率浮動區(qū)間應該在2%，而不是5%、10%，甚至是有些人認為的20%？你的策略是不是太過保守了？
麥金農：我認為這是目前最適合的政策。這個波動區(qū)間既不會改變貿易平衡狀況，也可以使得更多的國際金融市場參與者能夠加入到現(xiàn)在的結匯市場之中來。我的一個想法是，中國政府應該對外匯交易市場放松管制，也就是說，中國可以更多地利用商業(yè)銀行或者其他金融機構來進行外匯支付，這也相當于給了金融機構營利的機會。而央行可以將精力更多地放在政策制定上。要注意的是，我所說的是，浮動區(qū)間可以更大一點，但并不希望影響外匯交易，而是希望國際支付會更加方便、有效和簡捷。
那些希望人民幣匯率浮動空間擴大到5%、10%，甚至20%的人，他們所強調的無非是匯率上下波動的區(qū)間。而我認為，這種比較大幅度的匯率浮動區(qū)間對中國來說沒有好處。因為這會傷害甚至危及到核心匯率，也就是8.28。而一個相對比較窄的浮動區(qū)間可以使大家對保持中心匯率更有信心。
我認為，人民幣升值確實有其可能性。但其真正升值的可能性要比絕大部分人所揣摩的要小。而且我本人并不希望看到人民幣升值。
外匯頭寸管理很有必要
《21世紀》：上個月，國家外匯管理局原局長郭樹清公開表示，中國的貿易和直接投資方面存在著“弄虛作假”情況。就是說，從表面看是貿易活動或直接投資，但實際上是用來購買人民幣資產或者房地產，進行投機。而你在中國入世之前也曾表示：“中國在金融自由化方面還存在許多必須解決的先天缺陷。中國應限制外資銀行以與國內銀行競爭為目的的人民幣存款業(yè)務，限制外資金融機構繞過資本管制，自由進行本外幣交易”。那么，你認為，中國現(xiàn)在該怎么做？
麥金農：這個說法是對的。當外國人越來越多談論人民幣，并給予其升值壓力的時候，我們就會看到越來越多的熱錢，也就是投機性資金流入中國市場。這就使得本來的矛盾更加突出，問題更加惡化。所以說，我們現(xiàn)在來談這個問題，這本身就會使得問題更加惡化。
而且，隨著中國資本管制的放松，或者說是更進一步自由化，要想避免這種熱錢流入要比原來還要難。在我看來，一個解決的辦法是，中國可以適當?shù)匾暂^慢的速度來實現(xiàn)資本自由化。
《21世紀》：如何理解你所說的“較慢的自由化”？
麥金農：在資本賬戶方面，央行應該采取一些措施，針對銀行及其他金融機構采取必要的、適當?shù)墓芾，也就是說，要對整個金融體系有非常嚴格的監(jiān)管和控制。舉個例子，央行要對銀行在外匯方面的凈頭寸進行嚴格管理。銀行每天、每月的剩余凈頭寸都應該及時上報。
整個自由化過程中，現(xiàn)在是個比較好的時機。我們看到，美國國內利率在前段時間達到了前所未有的低水平，F(xiàn)在，美聯(lián)儲正一步一步地加息。所以，到了年底的時候，美國的利率水平應該比目前還要高。這將減少中國在熱錢流入方面的壓力。也就是說，中國可以采取一些更為容易的對沖手段來避免熱錢流入所造成的不良后果。
美國要為中國經濟過熱負責任
《21世紀》：2004年，你認為中國經濟有過熱的情況，而且，這種過熱是由美國造成的，主要是美國利率始終維持在1%這一很低的水平上。在當時，你是從哪些方面判斷中國經濟是過熱的？你是否認為，中國的經濟過熱仍在繼續(xù)？
麥金農：確實，在2003年和2004年，美國利率達到了非常低的水平，這樣的一個低利率導致了美國與中國這兩個經濟體都出現(xiàn)了過熱的問題。我認為，美聯(lián)儲犯了一個比較糟糕的錯誤，美聯(lián)儲應該對這兩個經濟體經濟同時過熱負責任。由于它過于寬松的貨幣政策，導致世界基本商品價格增長過快，2003年和2004年達到了30%。
同時，美國寬松的貨幣政策對中國價格上漲的影響，甚至比美國國內感覺到的影響還要大。中國消費品市場中占很大比重的農產品價格上漲了，以及反映工業(yè)產品需求增長的工業(yè)產品價格也上漲了。所以，在一定程度上，美國的貨幣政策造成了中國經濟出現(xiàn)過熱。
但是，正如我們所看到的，美聯(lián)儲正在逐步加息。所以，到了年底時，估計經濟過熱的情況會比現(xiàn)在更加緩和一些。也就是說，我們會看到比原來少一些的熱錢流入中國。
《21世紀》：美國的經常項目赤字已經高達6600億美元，且美元匯率仍有進一步下跌的可能。這會給中國經濟造成什么樣的影響？
麥金農：在過去兩周，美元兌歐元、日元實際上是呈上升態(tài)勢的。從更長期來看，美元對歐洲的一些貨幣，比如英鎊、瑞士法郎，一直有上上下下的波動。歐元在1999年的時候，跌得非常厲害，后來升值了，但現(xiàn)在又有下跌。所以我覺得貨幣漲跌是一種比較偶發(fā)性的、隨機性的行為，不能完全代表貨幣走勢的必然趨勢。
最近，世界銀行發(fā)布了一個報告，警告一些發(fā)展中國家要小心他們手中持有的以美元計價的資產價值。世行說，要是美元貶值了，那他們的情況就很糟糕了。其實，世行發(fā)布這樣一個報告，幾乎可以肯定的一個信號便是，美元將要升值了。如果這些國家聽從了世行的勸告，把美元賣出去，那就麻煩了。這是個小小的玩笑。盡管是個玩笑，我想要說的是，在外匯市場當中，美元還處在升值通道中。
銀行海外上市會招致更多熱錢？
《21世紀》：中國的國有商業(yè)銀行正在進行股份制改革。2003年底，中國政府動用外匯儲備450億美元，向兩家國有商業(yè)銀行——中國銀行與中國建設銀行注資，并希望這兩家銀行能成功改革并最終上市。你對這種注資的方式有何評價？
麥金農：我個人認為，用外匯儲備向中行及建行注資450億美元并不是一個特別有意義的做法。因為，兩家商業(yè)銀行根本不能將這筆錢用于國內目的。也就是說，央行把450億美元給了兩家銀行之后，銀行不能把這筆資產在國內市場上賣掉并換成人民幣。因為這樣做會給人民幣升值帶來更多的壓力。這也就意味著，央行事實上是等于把自己資產負債表中的內容轉給了兩家商業(yè)銀行。
《21世紀》：中國的銀行，包括國有銀行都比較傾向于海外上市。你認為這種做法是否可。
麥金農：關于上市問題，我認為中國政府不太會對四大國有銀行做過多的控制。但是，反過來說，如果他們真的到海外去上市，也就是說把銀行的股份賣給了外國人，這意味著可能有更多熱錢會借助上市流入中國。而且，國有銀行海外上市還要考慮股權問題。本來是國有銀行的權益，把這個賣給了外國人，他能享受什么權益？這個問題很難界定。所以，我的建議是不要到海外上市，還是國內上市會比較好，否則會產生很多后遺癥。
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