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逆周期因子再生變 人民幣雙向動起來
歷史再次重演。上次是2017年9月,人民幣對美元匯率深V調整。這次是2018年1月9日,逆周期因子暫停消息甫出,CNH(離岸人民幣)、CNY(在岸人民幣)對美元雙雙開啟大幅振動模式,前者跌破6.53,日內累計跌逾350基點,后者收6.5207,創(chuàng)一周新低。1月10日,人民幣對美元中間價調貶239個基點,報6.5207。
不過,類似波動或調整并不意味著人民幣匯率“穩(wěn)”中生變,管理層可能在試圖松開“有形之手”,擴大對匯率波動的容忍度;市場或將上演人民幣在一定區(qū)間內“穩(wěn)中有動”的行情。人民幣對美元匯率雙向波動范疇或在“67”之間。
1月9日,有媒體報道稱,堪稱央媽的中國央行近期通知部分中間價報價行暫停逆周期因子。央媽在當天傍晚回應,在人民幣對美元匯率中間價報價模型中,計算“逆周期因子”的“逆周期系數(shù)”由各人民幣對美元匯率中間價報價行自行設定。各報價行會根據(jù)宏觀經(jīng)濟等基本面變化以及外匯市場順周期程度等,按照其內部報價模型調整流程,決定是否對“逆周期系數(shù)”進行調整。
似乎央媽的回應與媒體報道并不相悖。莫非,一切都是“逆周期因子”的問題?
也許這并非全部的事實。很長一段時間來,人民幣對美元匯率的基本行情是:美元漲,人民幣就弱;美元弱,人民幣則漲;蛘哒f,經(jīng)濟金融形勢基本面之外,此輪人民幣的走強主要緣于美元的疲軟。那么,囿于1月9日、10日隔夜美元指數(shù)的大漲,邏輯上,人民幣對美元亦會相對走弱,正如人民幣中間價在1月10日大幅調貶239個基點 !澳嬷芷谝蜃印眳(shù)不過是順水推舟罷了。至于“順”的程度如何?如央媽所言,各報價行會根據(jù)宏觀經(jīng)濟等基本面變化以及外匯市場順周期程度而調整“逆周期因子”。請注意,央媽并未表態(tài)“取消”,這也是為日后的調整留下政策空間。若基本面驟變,再度調整并非沒有可能。
中國人民大學國際貨幣研究所學術委員孫魯軍解釋,理論上,引入逆周期因子主要是對沖順周期下的羊群效應,是暫時性或階段性的匯率調整因素。
原來,管理層認為,“811”匯改推出的“收盤價+一籃子貨幣”或未能完整體現(xiàn)人民幣估值,可能被低估了,于是加以“糾偏”——自2017年6月1日起執(zhí)行中間價機制中加入“逆周期因子”,其結果是人民幣一度“升升不息”。當然,人民幣強勢的背后,是“基本面+弱美元+供需管控生效+此前的外匯風險準備金+逆周期因子”等諸多市場與政策因素的共振結果。
還記得,去年9月的那次調整嗎?其時,人民幣漲勢如虹,管理層得扼制住如脫韁野馬般飆漲的人民幣——重新讓市場力量做主,將屬于企業(yè)的匯率避險工具交還企業(yè);于是,出臺抵銷273號文的207號文。即下發(fā)《中國人民銀行關于調整外匯風險準備金政策的通知》(銀發(fā)[2017]207號)“取消”《中國人民銀行關于加強遠期售匯宏觀審慎管理的通知》(銀發(fā)[2015]273號)。 2017年9月11日起,央行將購匯準備金由20%調整為零。政策立竿見影,當天,CNY、CNH雙雙大幅回落至6.52、6.53附近,次日,人民幣中間價調貶280個基點,終結11日連升,調降幅度創(chuàng)2017年2月以來最高。
這次傳出的央媽“窗口指導”,也是如出一轍——管理層或擔憂人民幣近期過快升值。
某種程度上,“逆周期因子”就像只“有形之手”。如果說此前的“逆周期因子”隱含“補漲”的政策意圖;那么,2017年9月7日之后,包括2018年1月9日,它又解釋了管理層不希望人民幣過于強勢的態(tài)度。當下的做法或是,松開“有形之手”,試圖讓人民幣雙向動起來。
正如,孫魯軍曾建議,適時取消逆周期因子。從實施情況看,逆周期因子的引入減小了匯率市場波動,緩解了匯率不穩(wěn)定性,降低了離岸、在岸市場做空機制對人民幣匯率的影響。但逆周期因子的引入也在一定程度上引發(fā)人為因素擾動匯率的擔憂。
孫魯軍認為,深化匯率市場化改革,大體上可以分為兩步走:一是進一步推進匯率形成機制市場化改革,真正實現(xiàn)有管理的浮動匯率;二是實行浮動匯率制度,構建起新時代的人民幣匯率制度。
現(xiàn)在,外匯風險準備金已經(jīng)取消,逆周期因子適時取消,這幾天弱美元開始反彈,就差“供需管控”因素了。此前有人笑稱“供需管控生效+美元貶值觸發(fā)”,人民幣升幅較大也在情理之中。但日后呢?
我們想說的是,市場若出現(xiàn)變化,預期轉向,何妨讓其通過市場交易在匯率的形成中去反映?在風險可控、可容忍的范疇下,不懼怕大跌不擔憂大漲。如果但凡異動都要動用“有形之手”,比如“逆周期因子”去解決問題的話,市場可能很難真正成熟起來,那樣也會“波及”人民幣國際化進程。
不過,2018無疑是一個諸多風險頻發(fā)之年,匯率世界充滿不確定性。金融安全與金融穩(wěn)定乃重中之首。此前提下,“穩(wěn)定匯率與匯率改革”最終孰輕孰重自見分曉。而未來不確定性中,人民幣在匯率市場化價值訴求下“小試牛刀”,“穩(wěn)中有動”未必不是一種有益嘗試。這時候,對于人民幣匯率在一定區(qū)間的雙向波動,市場與管理層也許均需足夠的承受力和容忍度。
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