人民幣匯率貶值能夠走多遠，完全取決于監(jiān)管層對當前國內(nèi)外經(jīng)濟形勢的判斷，取決于人民幣貶值對國內(nèi)企業(yè)、經(jīng)濟、金融體系等方面的沖擊所引起的反應(yīng)
易憲容
在今年的政府工作報告中，明確地把人民幣匯率形成機制市場化改革作為今年改革的重點，報告指出，“保持人民幣匯率在合理均衡水準上的基本穩(wěn)定，擴大匯率雙向浮動區(qū)間，推進人民幣資本項目可兌換。”可以說，擴大人民幣雙向浮動已經(jīng)形成共識。兩會結(jié)束，央行就宣布決定擴大外匯市場人民幣兌美元匯率浮動幅度。自2014年3月17日起，人民幣兌美元交易價浮動幅度由1%擴大至2%，這一決定是1994年人民幣匯率制度改革以來，第三次擴大人民幣浮動幅度的區(qū)間。此次比較特殊的是，央行擴大人民幣匯率浮動波幅對市場的影響受到市場的密切關(guān)注。
人民幣兌美元匯率擴大波幅后，在岸人民幣現(xiàn)貨價連跌3個交易日，3日累計下跌463個基點，跌幅達到0.75%。今年以來，人民幣兌美元現(xiàn)貨價累計貶值2.3%。中國香港離岸市場連跌9日，也險觸6.2大關(guān)。
首先，市場上有不少分析，都假定當前人民幣匯率基本上處于一種均衡價格水平，但實際上這種假定是不成立的。因為，在當前的條件與環(huán)境下，人民幣匯率是無法形成均衡價格的。一方面，在當前以信用貨幣美元為主導(dǎo)的國際貨幣體系下，一種貨幣匯率的價格根本就無法用金本位制下的一價機制來衡量，即使在市場完全開放并可自由交易的條件下，貨幣匯率的價格形成既有經(jīng)濟基本面的因素，更有許多非理性的包括心理或政治因素。在這種情況下，一種貨幣與另一貨幣兌換要找到均衡價格根本就不可能。另一方面，人民幣匯率市場并沒有完全放開，人民幣與外幣不可自由兌換。如果人民幣不可自由兌換，那么人民幣匯率價格就無法通過市場的方式來決定其價格，人民幣匯率更多的是管制下的價格，因此，也不太可能形成均衡價格。
其次，筆者認為，此次央行擴大人民幣匯率波動區(qū)間，根本目的是為了在國內(nèi)資本項目沒有完全開放、人民幣不可自由兌換的情況下，加大市場對金融資源配置的決定性作用，同時加快人民幣匯率形成機制的市場化改革。但由于人民幣匯率仍然沒有完全實現(xiàn)市場化，因此，人民幣匯率的價格仍然是管制下的價格。
基于上述兩個前提再來談近期市場關(guān)注的人民幣匯率貶值能走多遠的問題就比較容易。
可以肯定的是，此次央行擴大人民幣匯率浮動區(qū)間，將徹底改變近幾年來人民幣一直處于單邊升值的預(yù)期。這不僅會迫使那些炒作人民幣單邊升值的套利行為逐漸退出市場，打擊部分熱錢，同時也會導(dǎo)致國內(nèi)企業(yè)海外融資成本的全面上升。在這種情況下，國內(nèi)資產(chǎn)價格的提高以及金融市場的潛在風險值得警惕。
此外，人民幣匯率近期的貶值，將直接影響國內(nèi)大量企業(yè)投資及貸款融資方面所面臨的風險。過去人民幣處于單邊升值時期，外幣融資成本低，不少企業(yè)到海外進行大量的融資，如果人民幣貶值，對這些企業(yè)將造成巨大的影響。如果人民幣持續(xù)貶值而導(dǎo)致國內(nèi)一些企業(yè)資金鏈斷裂，這是否會引發(fā)國內(nèi)企業(yè)債務(wù)違約等一連串危機，并由此沖擊國內(nèi)的實體經(jīng)濟和金融體系，這些同樣值得警惕。
可以說，人民幣匯率貶值能夠走多遠，完全取決于監(jiān)管層對當前國內(nèi)外經(jīng)濟形勢的判斷，取決于人民幣貶值對國內(nèi)企業(yè)、經(jīng)濟、金融體系等方面的沖擊所引起的反應(yīng)，取決于監(jiān)管層對這些風險判斷的容忍度。這種容忍度筆者估計全年的人民幣匯率上下波動在3%左右。
(作者系中國社科院金融研究所研究員）
