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市場與政策合力人民幣漸現(xiàn)兩種趨勢

     在國際金融危機(jī)突然加大了中國外向型經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級難度后，人民幣將呈現(xiàn)短期階段性貶值，一般不會超過6個月，之后將呈現(xiàn)雙邊震蕩態(tài)勢。從長期來看，人民幣或貶或升不應(yīng)設(shè)定政策范圍，而是應(yīng)該改革匯率形成機(jī)制。

    人民幣自2005年匯改以來幾乎一直呈單邊升值態(tài)勢，對美元匯率和有效匯率均已升值20%以上，今年以來也已升值13%。本周人民幣突然大幅貶值是否意味著這個升值趨勢已逆轉(zhuǎn)了呢？未來人民幣將持續(xù)貶值嗎？

    筆者認(rèn)為第一個問題的答案是明確的，至于第二個問題，短期存在階段性貶值壓力，但階段性貶值后人民幣匯率將呈雙邊震蕩走勢。

    這樣判斷的理由是基于對當(dāng)前市場與政策的合力作用。

    首先是市場已在預(yù)期人民幣貶值，無本金交割的遠(yuǎn)期人民幣匯率（NDF）市場顯示人民幣對美元匯率一年后將貶值至7.20的水平。而根據(jù)業(yè)界觀察，目前熱錢流出中國市場的規(guī)模在加速，這不光反應(yīng)了歐美金融機(jī)構(gòu)“去杠桿化”資金被動撤離的要求，更是一般投資者的主動撤離。中國經(jīng)濟(jì)已大幅放緩，由于國際金融危機(jī)已滲透至實體經(jīng)濟(jì)并正在轉(zhuǎn)化為經(jīng)濟(jì)危機(jī)，受歐美日三大經(jīng)濟(jì)體同時衰退的影響，明年中國出口將可能大幅下降，長三角、珠三角外向發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)地區(qū)將面臨嚴(yán)重局面，市場因此預(yù)期支持人民幣繼續(xù)升值的條件可能已不存在。

    應(yīng)該說，市場預(yù)期得到了中央高層調(diào)研的驗證。在多位政治局常委對位調(diào)研長三角、珠三角及山東環(huán)渤海經(jīng)濟(jì)區(qū)后，中央迅速調(diào)整了宏觀政策，快速推出4萬億的財政投資刺激計劃，將多年實行的“適度從緊”、“從緊”貨幣政策調(diào)整為“適度寬松”，溫家寶總理明確要求各部委出臺“救經(jīng)濟(jì)”政策“出手要快、出拳要重、措施要準(zhǔn)、工作要實”，正是在此要求下，人民銀行一改以往“27個基點”的調(diào)控步驟，將存貸款利率一次性調(diào)低108個基點，周小川行長更一反常態(tài)表示“不排除采取人民幣貶值手段刺激出口”。這樣的政策和類似“窗口指導(dǎo)”大大加快了人民幣貶值的市場預(yù)期和步伐。

    誠然，在外部需求下降情況下，人民幣貶值無助于根本拉動出口。但正如加大出口退稅力度、以及危急時刻降息（無助于投資）等政策一樣，這至少有助于出口企業(yè)減輕財務(wù)負(fù)擔(dān)。在今年出口仍同比增長近20%、僅增速降低6或7個百分點的情況下，沿海外向型經(jīng)濟(jì)就有大批企業(yè)倒閉、外來農(nóng)民工紛紛失業(yè)返家，如果明年出口繼續(xù)大幅萎縮甚至負(fù)增長，勢必成為中國經(jīng)濟(jì)不能承受之重。正因為如此，一向溫文爾雅的總理才要求“出手要快、出拳要重”，所以也不必在乎貶值有無根本性作用了，何況事實上貶值也是能促進(jìn)出口的呢！

    然而，人民幣貶值也確有風(fēng)險。如果長時間大幅貶值將不可避免導(dǎo)致競爭性貨幣貶值，導(dǎo)致歐美國家要求人民幣升值的政治壓力、以及嚴(yán)厲的報復(fù)性貿(mào)易政策和貿(mào)易保護(hù)主義。因此筆者預(yù)期人民幣只會呈現(xiàn)短期的階段性貶值，一般不會超過6個月，貶值幅度在7.0至7.3之間，之后將呈現(xiàn)雙邊震蕩態(tài)勢。只要中國經(jīng)濟(jì)不出現(xiàn)大的衰退，7.5以上的貶值可能性較小。

    長期來看，人民幣或貶或升是不應(yīng)設(shè)定政策范圍的，而是應(yīng)該改革匯率形成機(jī)制。本來，匯改后，如果人民幣小幅升值步伐到一定程度，出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)模式在升值壓力作用下能夠順利完成轉(zhuǎn)型升級后，通過不斷放寬匯率浮動范圍，人民幣匯率是有望達(dá)到（有管理）自由浮動目標(biāo)的。然而金融危機(jī)的爆發(fā)以及金融危機(jī)向經(jīng)濟(jì)危機(jī)轉(zhuǎn)化，突然加大了中國外向型經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級的難度，在內(nèi)需消費(fèi)型經(jīng)濟(jì)機(jī)制遠(yuǎn)沒有形成而外部需求突然大幅萎縮時，中國經(jīng)濟(jì)面臨模式突然中斷失靈的風(fēng)險。也正是在這樣的背景下，人民幣才一反單邊升值走勢而出現(xiàn)貶值，期望以此緩解外向型經(jīng)濟(jì)模式中斷的風(fēng)險。然而筆者仍期望人民幣的長期升值，因為長期升值代表了中國經(jīng)濟(jì)的長期走強(qiáng)，也代表了人民幣邁向國際貨幣的堅定步伐。

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